Հայաստանի պետական պարտքի առաջին կիսամյակի թվերը ընդհանուր առմամբ հուսադրող են՝ պարտքը հունիսի վերջին կազմել է 5,116 տրլն դրամ՝ տարեսկզբի համեմատ նվազելով 3,5%-ով։ Կառավարությունը, եկամուտների նախատեսվածից բարձր աճ ունենալով, դանդաղեցրել է նոր փոխառությունները, պետական պարտատոմսերի պահանջարկն աճել է, դրանց տեղաբաշխման տոկոսադրույքները նվազել են, իսկ եվրոպարտատոմսերի ռիսկային հավելավճարները հասել են պատմականորեն ցածր մակարդակների։ Բայց պետական պարտքի իրական պատկերը հասկանալու համար միայն «պարտքը նվազել է» արձանագրումը բավարար չէ։ Առաջին կարևոր ճշտումը․ դրամով պարտքը նվազել է 3,5%-ով, մինչդեռ դոլարով այն գրեթե չի փոխվել՝ 13,91 մլրդ-ից դառնալով 13,90 մլրդ դոլար։ Այսինքն՝ դրամային նվազման զգալի մասը փոխարժեքի ազդեցություն է։ Դրամի արժևորումը արտարժութային պարտքը դրամով ավելի փոքր է դարձրել։ Սա դրական է, բայց նույնը հակառակ ուղղությամբ կարող է տեղի ունենալ դրամի արժեզրկման դեպքում։ Պետությունը հետևողականորեն մեծացրել է դրամով արտահայտված և ներքին շուկայից ներգրավվող պարտքի կշիռը՝ նվազեցնելով արտարժութային ռիսկերը։ 2026 թվականի պարտքի կառավարման ռազմավարությունն էլ նախատեսում է պարտքի մոտ կեսը ձևավորել դրամային պարտավորություններով և ներքին շուկայից ներգրավված միջոցներով։ Սա կարևոր ձեռքբերում է։ Լատինական Ամերիկայի բազմաթիվ պարտքային ճգնաժամերի պատմությունը ցույց է տվել, թե ինչ է տեղի ունենում, երբ պետությունը եկամուտ ստանում է սեփական արժույթով, բայց պարտքը կուտակում դոլարով։ Արժույթի անկումը մի գիշերում կարող է փոխել ամբողջ հաշվեկշիռը։ Հայաստանը աստիճանաբար նվազեցնում է այդ անհամապատասխանությունը, սակայն այս ընտրությունն էլ իր գինն ունի։ Դրամային պարտքը սովորաբար ավելի թանկ է, քան արտոնյալ արտաքին վարկերը։ Այսինքն՝ պետությունը փոխարժեքային ռիսկի մի մասը փոխարինում է տոկոսադրույքային ռիսկով։ Լավ պարտքային քաղաքականությունը հենց այդ հավասարակշռությունն է՝ ոչ թե ամենաէժան պարտքը վերցնելը, այլ այնպիսի պարտք ունենալը, որը երկիրը կկարողանա սպասարկել նաև տնտեսական ճգնաժամային տարիներին։ Դրական է նաև այն, որ պետական պարտատոմսերի պահանջարկը տեղաբաշխումը գերազանցել է 2,8 անգամ, իսկ դրամային պարտքի մեջ ոչ ռեզիդենտների կշիռը հասել է 11%-ի։ Սա նշանակում է, որ օտարերկրյա ներդրողն արդեն պատրաստ է ոչ միայն Հայաստանին դոլար պարտք տալ, այլև իր վրա վերցնել դրամի ռիսկը։ Դա վստահության ավելի բարձր աստիճան է։ Միաժամանակ օտարերկրյա ներդրողների աճող ներկայությունը շուկան դարձնում է նաև միջազգային տրամադրությունների նկատմամբ ավելի զգայուն․ ճգնաժամի պահին այդ կապիտալը կարող է արագ հեռանալ։ Նույն զգուշությամբ պետք է կարդալ եվրոպարտատոմսերի 5,4–6,1% եկամտաբերությունը։ Հայաստանի ռիսկային հավելավճարի նվազումը իսկապես կարևոր է. շուկան Հայաստանն այսօր ավելի քիչ ռիսկային է գնահատում։ Բայց 5-6 տոկոսով դոլարային պարտքը դեռևս էժան փող չէ։ Հատկապես այն պետության համար, որը պետք է միաժամանակ ֆինանսավորի պաշտպանություն, ենթակառուցվածքներ, առողջապահություն, կրթություն և ժողովրդագրական աճ։ Եվ կա ևս մեկ նուրբ հարց։ Կառավարությունը հիմա նախընտրում է միջնաժամկետ պարտատոմսեր՝ խուսափելով երկարաժամկետ շուկայի բարձր տոկոսներից։ Տակտիկապես սա տրամաբանական է, բայց չափազանց կարճացնել պարտքի ժամկետները նույնպես վտանգավոր է. այսօր տնտեսված տոկոսը վաղը կարող է վերածվել վերաֆինանսավորման խնդրի։ Այդ պատճառով կառավարության սեփական ռազմավարությունը փորձում է միջին մարման ժամկետը պահել 7–10 տարվա միջակայքում և առաջիկա երեք տարում մարվող պարտքը սահմանափակել ընդհանուր պորտֆելի 35%-ով։ Միջազգային արժութային հիմնադրամի գնահատականը նույնպես հավասարակշռված է․ Հայաստանի պարտքը համարվում է կայուն, իսկ պետական ֆինանսների ընդհանուր ռիսկը՝ չափավոր։ Բայց վատ արտաքին սցենարի դեպքում՝ տնտեսական աճի դանդաղում, կապիտալի արտահոսք և դրամի թուլացում, կառավարության պարտքը կարող է 2026-ին բազային մոտ 49%-ի փոխարեն հասնել ՀՆԱ-ի շուրջ 55%-ին և հետագա տարիներին մոտենալ 60%-ին։ Սա է պատճառը, որ պետական պարտքի գլխավոր հարցը վերջապես պետք է փոխենք։ Ոչ թե՝ որքա՞ն ենք պարտք , այլ՝ ինչի՞ համար ենք պարտք վերցնում ։ Երկրորդ համաշխարհային պատերազմից հետո Եվրոպան և Ճապոնիան հսկայական պարտքեր էին կուտակում, բայց այդ միջոցներով կառուցում էին ճանապարհներ, էլեկտրակայաններ, գործարաններ, կրթական համակարգեր՝ ապագա ՀՆԱ-ն։ Եթե պարտքը ստեղծում է արտադրողական ենթակառուցվածք, նոր արտահանում և ավելի բարձր արտադրողականություն, այն կարող է ինքն իրեն սպասարկելու կարողություն ստեղծել։ Եթե պարտքով միայն ֆինանսավորում ենք ընթացիկ սպառումը, ապագա հարկատուն պարզապես վճարում է այսօրվա հաշիվը։ Հայաստանի առաջին կիսամյակի արդյունքը հետևաբար լավ է, բայց հաղթանակ չէ։ Ճիշտ է՝ շուկան մեզ ավելի է վստահում, դրամային պարտքի շուկան խորանում է, փոխառության գինը նվազում է, բյուջեի եկամուտներն ավելի արագ են աճում։ Հաջորդ խնդիրը շատ ավելի դժվար է՝ այդ վստահությունը վերածել երկար փողի, այդ փողը՝ արտադրողական ներդրման, իսկ ներդրումը՝ այնպիսի տնտեսական աճի, որը պարտքից արագ է մեծանում։ Պետական ֆինանսների իրական ուժը այն չէ, որ երկիրը կարողանում է շատ պարտք վերցնել։ Այն է, որ կարող է պարտք վերցնել, բայց ստիպված չէ։ Իսկ երբ վերցնում է՝ ապագային թողնում է ոչ միայն պարտքը, այլ նաև այն վճարելու համար ստեղծված կարողությունը։
